一季度货政报告重点提及“把发挥政策效力和激发经营主体活力结合”，下阶段货币当局或更为关注政策效率与市场活力。此次报告利率政策表述值得关注，“保持利率水平合理适度”下，贷款利率有望边际企稳；“发挥存款利率市场化调整机制的重要作用”，或对应存款利率仍存优化空间。

事项：5 月15 日，中国人民银行发布《2023 年一季度中国货币政策执行报告》，点评如下：

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数量型政策：强化“激发经营主体活力”内容。此次货政报告的总体定调，与货币政委员会一季度例会基本一致，强调“把发挥政策效力和激发经营主体活力结合”，重点关注：1）总量政策突出效能，“要精准有力，总量适度，节奏平稳”总定调不变，相较于前期的外生性刺激，下阶段货币政策或更为关注经济主体内生活力和市场信心修复；2）结构工具提升效率，报告关于结构性工具“聚焦重点、合理适度、有进有退”要求不变，新增“运用好实施期内的阶段性工具”

表述，下阶段结构工具或更加关注存量的使用，而增量内容或相对较为有限。

利率政策：关注新表态与新方向。与过往季度相比，此次有关存贷利率、政策利率体系方面的一些表述值得关注：

1）贷款利率：“保持利率水平合理适度”。3 月新发放贷款利率较12 月上升20bp，按揭贷款（环比-12bp）和企业贷款（环比-2bp）利率为拉低项目，而当季票据利率（环比+107bp）为主要抬升因素。此次报告提出“保持利率水平合理适度”，加之二季度往后信贷投放节奏与力度逐渐回归常态，银行体系贷款定价走势有望边际企稳。

2）存款利率：“发挥存款利率市场化调整机制的重要作用”。相较于上季度，此次报告提出“发挥存款利率市场化调整机制的重要作用”（与货币政策委员会一季度例会表述相一致）。近期，主要银行对协定存款与通知存款利率进行了调整，在锚定国债利率和LPR 利率的存款利率市场化调整机制下，不排除年内多品种存款端定价仍有优化空间。

3）市场利率：延续“引导市场利率围绕政策利率波动”表述。此次报告延续了四季度以来的“引导市场利率围绕政策利率波动”表述，一季度DR007 利率2.03%略高于同期OMO 利率水平，考虑到近期金融数据的波动加大，后续市场利率不排除小幅回落的可能。此外，此次报告首度提出“完善央行政策利率体系”，建议关注后续政策利率体系的优化方向。

信贷政策：总量适度，节奏平稳。1）信贷总量方面，表述由上季度的“合理平稳增长”调整为“总量适度，节奏平稳”，在一季度信贷投放同比多增2.27 万亿后，预计货币当局或更为关注后续信贷投放的稳定性与有效性；2）信贷结构方面，继续引导向小微企业、民营企业、乡村振兴、科技创新等全年重点领域的投放，地产领域表述与上期报告基本一致，主要是“有效防范化解优质头部房企风险”态度进一步强化。

风险防控：持之以恒做好风险防范化解。此次货政报告尤为关注今年以来欧美银行风险事件的影响，报告在专栏《硅谷银行事件及其启示》中系统性分析了硅谷银行的事件始末以及对我国货币政策、监管政策、处置政策方面的借鉴之处。

在下阶段政策思路中，相关政策亦与专栏分析相衔接，重点提及“压实金融风险处置各方责任”、“加快推进金融稳定保障体系建设”以及“更好发挥存款保险功能”等相关内容。

风险因素：宏观经济增速大幅下滑，银行资产质量超预期恶化；区域经济景气度大幅波动；各公司战略推进不及预期。

投资策略：一季度货政报告重点提及“把发挥政策效力和激发经营主体活力结合”，下阶段货币当局或更为关注政策效率与市场活力。此次报告利率政策表述值得关注，“保持利率水平合理适度”下，贷款利率有望边际企稳；“发挥存款利率市场化调整机制的重要作用”，或对应存款利率仍存优化空间。银行投资角度，信贷投放回归可持续状态，存贷定价积极因素逐步积累，后续季度银行收入与盈利有望逐步修复，板块步入可积极配置阶段。个股两条主线：一是估值修复逻辑，即优质公司的业绩修复驱动估值修复，首选宁波银行，亦包括业绩预期改善、商业模式特色的招商银行、平安银行和杭州银行；二是估值提升逻辑，对应个体银行资产质量周期向好带来的估值空间，首选江苏银行；另可关注中特估概念催化行情的可持续性，尤其是超预期自上而下政策推进对估值提升的作用。

关键词：